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Argentina: Coyuntura económica y política al 01/sep/2023

En breve: la suba del S&P Merval es histórica (43% en dólares) pero sigue estando 30% debajo de los picos tanto durante la Convertibilidad como durante Macri. Los activos bursátiles sirven de resguardo de valor en escenarios de aceleración de la inflación y ante la perspectiva de gobiernos proclives a desregular mercados financieros, aunque luego terminen en crisis agudas. El cepo sostiene artificialmente una Inversión Extranjera Directa deprimida y casi sin nuevas inversiones; y genera problemas a largo plazo para la productividad argentina, por ej. por la falta de pagos a proveedoras chinas con las cuales será más caro importar a futuro.


La suba del S&P Merval en perspectiva histórica


  • Los mercados financieros argentinos siguen mostrando una tendencia al alza que se explica sobre todo por dos factores: la cobertura frente a la aceleración inflacionaria y la toma de posiciones ante un proceso electoral que casi con seguridad depositará en la Casa Rosada a un Gobierno más amigable hacia los negocios empresarios.

  • En lo que va del año, el S&P Merval acumula una suba de 237% en pesos (frente a 78% de inflación aproximadamente) y 43% en dólares (superior al rendimiento por ejemplo del Nasdaq, que desde inicios de año subió 35%). El impacto es global y excede a las acciones: varios títulos públicos (según el momento del año primó uno u otro, pero en general los bonos CER y los globales han tendido a trepar).

  • En retrospectiva, el S&P Merval se está ubicando en valores en los cuales ya estuvo en múltiples ocasiones a lo largo de los años. En el análisis que se realiza a continuación, la conversión se hace a tipo de cambio CCL y se ajusta por la inflación estadounidense.

  • Hoy el S&P Merval está en su valor más alto desde el 9 de agosto de 2019, el viernes anterior a las PASO de 2019. En ese momento estaba 10% por encima de su nivel actual.

  • El resultado de esas Primarias de 2019 derrumbó casi a la mitad el valor en moneda estadounidense en apenas un día, el lunes 12 que se constituyó en la peor jornada en la historia de la Bolsa argentina y una de las peores de la historia mundial. La tendencia a la baja continuó, casi ininterrumpida, hasta los primeros meses de la pandemia de COVID-19 en 2020, cuando llegó a valer apenas 13% de lo que el S&P Merval en su conjunto cotizaba a inicios de agosto de 2019. En apenas un año, el Merval había caído un 87% en dólares.

  • Si bien se mantuvo cerca de ese piso durante casi toda la gestión de Alberto Fernández, en el último año (desde un nuevo pozo tras la salida de Martín Guzmán como ministro y a partir de la asunción de Sergio Massa) se recuperó raudamente. No fue únicamente mérito argentino: un reeditado apetito global por el risk-on benefició a todas las bolsas emergentes.

  • Yendo más atrás en el tiempo, el valor del S&P Merval actual se ubica en la misma zona que a fines de 2013 (desde donde continuaría subiendo, gracias a la perspectiva de un cambio de 1 gobierno y luego durante la presidencia de Macri, hasta ese golpe brutal de agosto de 2019); que en 2008-2009, antes y después de la merma generada por la crisis económica mundial; o que en 2005, ya con un par de años de recuperación a cuestas tras la crisis de 2001 (que en términos bursátiles sigue siendo el nivel más bajo en la historia argentina: a inicios de 2002, tras la devaluación de Duhalde, el índice estaba incluso a la mitad de lo que valió en el peor momento de la gestión de Alberto Fernández).

  • Esto significa que el S&P Merval aún está por debajo de los niveles que registró durante casi cualquier momento de la Convertibilidad (cuando varias veces estuvo 50% por encima de su valor actual) y durante 2013-2019.

  • Siempre en dólares (y descontando la inflación estadounidense) un rally de precios semejante a los actuales tampoco es novedad: por ejemplo, ya ocurrió entre 2002 y 2004, como recuperación post-devaluación de Duhalde y de la mano del inicio del proceso de rebote y crecimiento tras la recesión de 1998-2002.

  • También se había registrado algo semejante a la salida de la última híperinflación, en particular en el tercer trimestre de 1991; entre 1991 y 1992, el Merval multiplicó su valor por seis. Para 1992 el Merval valía casi 50 veces más que antes de las híperinflaciones y durante toda la Convertibilidad se sostuvo en esos niveles altos, con picos 50% mayores al nivel actual.

  • Como primera conclusión: durante los procesos de (muy acelerada) aceleración inflacionaria como el actual, los activos bursátiles y financieros en general suelen funcionar como resguardo. Frente a la inflación, es preferible cambiar esos billetes que pierden valor día a día por activos “reales” con cotización actualizable.○ El argumento en términos de negocios: la mayor inflación rezaga los salarios, lo cual para las empresas significa que se reducen los costos laborales en relación consus precios de ventas. Esto aporta a mayores ganancias reales. ○ De hecho, esto es lo que está detrás de los gráficos que suele mostrar el equipo de Massa sobre mayores márgenes de ganancia empresarios: no se trata solamente de una decisión de las empresas formadoras de precio, sino de una consecuencia lógica del régimen macroeconómico en el cual funcionan hoy.

  • Segundo, los activos financieros tienden a subir de precio cuando aumentan las probabilidades de un cambio de gobierno hacia uno más “liberal”. Y en efecto los gobiernos proclives a la desregulación macrofinanciera suelen proveer sustento para niveles relativamente altos de precios para los activos financieros: esto ocurrió durante Menem y Macri, en particular.

  • Tercera conclusión: también es cierto que ambas experiencias evidenciaron su insustentabilidad y terminaron con los mayores derrumbes de cotización bursátil de los últimos 30 años, con crisis económicas y políticas amplias y graves. Para quienes apostaron a activos financieros en la previa de esos cambios de gobierno e incluso los mantuvieron un tiempo, el rédito fue enorme; pero para quienes sostuvieron su tenencia demasiado tiempo, también la pérdida fue abrupta y muy alta. Podría sintetizarse en la frase bursátil: “buy the rumor (o la expectativa), sell the news”.


El cepo nuestro de cada día


  • Según informó esta semana el BCRA, la Inversión Extranjera Directa en Argentina generó ingresos netos por USD 3.810 millones en el primer trimestre del año. Es un 2% más que en ene-mar de 2022.

  • Pero la explicación detrás de esa mayor IED es menos auspiciosa: de esos USD 3.810 millones, apenas el 4,3% fueron efectivamente ingresos de capital (USD 162 millones). El 50% de toda esa IED fueron “transacciones de deuda” (USD 1.892 millones), es decir créditos tomados por las filiales locales con sus casas matrices principalmente para poder pagar importaciones; y el 46,5% fueron reinversión de utilidades (USD 1.772 millones), que se explican justamente porque esas mismas filiales no pueden remitir sus ganancias a sus casas matrices.

  • Es la lógica del cepo: hasta cierto punto (que hace rato que no alcanza ni sirve) impide que se vayan dólares, pero también evita que entren nuevas inversiones. La falta de nuevas inversiones obviamente atrasa la matriz productiva argentina mientras nuestros competidores globales siguen ampliando capacidad y productividad, como hemos analizado en otros informes.

  • La mayor novedad en inversiones fue que esta semana la sucursal del Banco de China en Buenos Aires realizó la primera IED en yuanes en Argentina. La empresa energética china Brunp Recycling invirtió 428.736 yuanes (alrededor de USD 58.892) para cubrir los costos operativos de su nueva sucursal en nuestro país. Un monto exiguo, pero el primero en yuanes.

  • A la vez, las importaciones para sostener el nivel de producción actual siguen en riesgo. La AFIP eventualmente generó el mecanismo que corrige sus propios problemas para que las importadoras puedan pagar las compras al exterior que en el último mes y medio se demoraron bajo diversas excusas. Los errores 46 y 47 de la plataforma de Cuenta Corriente Única de Comercio Exterior de la AFIP coincidieron, no casualmente, con un período en el cual el BCRA logró acumular una compra neta de divisas por USD 1.200 millones.

  • La demora en los pagos de importaciones puede generar que a futuro se complique conseguir insumos y materias primas a un costo competitivo. Sinosure (China Export & Credit Insurance Corporation), que asegura las exportaciones de las empresas chinas, comenzó a intimar a sus clientes para que dejen de vender a Argentina debido al atraso en nuestros pagos.

  • Levantar este tipo de medidas suele llevar tiempo y ser costoso. Pero además es un problema a largo plazo: dado que para SinoSure las empresas argentinas conllevan mayor riesgo y por ende un mayor costo del seguro que brinda, puede significar un encarecimiento de nuestras importaciones. Esto profundizaría las desventajas competitivas que ya enfrenta la producción argentina a nivel global.En esta columna en Diario El Cronista del 17 de agosto, nuestro director Martín Kalos alertaba sobre este problema y sugería una política concreta que podría adoptar el Gobierno para solucionar el conflicto con la aseguradora china SinoSure.

  • Si sumamos la deuda comercial por importaciones, la falta de inversiones productivas, el impacto de largo plazo de la pérdida de mercados de exportación (por incumplimiento de contratos derivados de la situación macroeconómica) y del encarecimiento o restricción de las importaciones, la política comercial y de integración en las cadenas globales de valor del próximo Gobierno afrontarán desafíos enormes.

  • Sumemos un detalle que ya hemos analizado y que seguiremos desarrollando en próximos informes semanales: la inflación reprimida. Este fenómeno puede verse en los numerosos precios regulados que siguen acumulando caídas en términos reales, desde tarifas de energía para el 80% de la población hasta cuotas de prepagas de medicina privada, desde la cotización del dólar oficial o el MEP intervenido hasta la licuación de jubilaciones (que explican gran parte de la caída en el gasto primario de la gestión Massa).

  • También son problemas para la próxima gestión: por un lado, cualquier intento de estabilización requerirá empezar por un nuevo salto en el ritmo de inflación. Pero además, si bien llegar a un superávit primario está al alcance incluso en 2024, requiere decisiones concretas y conducción política para moderar su impacto en los hogares y empresas argentinas.


Actualización de variables económicas




El dólar CCL y el dólar informal cotizan a valores similares de la semana pasada, luego de haber subido hacia mediados de la semana y volver a ceder las últimas dos o tres jornadas. El dólar MEP, en cambio, subió 1% esta semana y cotiza hoy a $677,2. El riesgo país rompe hoy contra tres jornadas de tendencia alcista, pero aun se encuentra 99 puntos por encima que hace un mes, aunque 338 por debajo que hace un año.




La facturación de la industria de la maquinaria agrícola aumentó 60,7% interanual en el segundo trimestre de 2023, teniendo en cuenta los precios corrientes (es decir, sin descontar la inflación). En efecto, en cantidadse cayó la venta de sembradoras (-50,2% i.a.), cosechadoras (-42% i.a.) e implementos (-32% i.a.). Solo aumentó la demanda de tractores (+4,5% i.a.).


El Índice de Volatilidad Macroeconómica (IVM) del CREEBBA del 2° trimestre del año continúa su tendencia de mayor inestabilidad, consecuencia del tipo de cambio libre (fines de abril), las mayores expectativas de inflación futura y los distintos ajustes salariales. Además, en la Edición 181 del IAE (Indicadores de Actividad Económica - CREEBBA) analizan la evolución del mercado automotor a nivel nacional y local, la generación de energía eléctrica por medio de fuentes renovables y la composición de los Jefes y Jefas de Hogar para la ciudad de Bahía Blanca de los últimos 20 años.

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